“Vinhomes đạt 33.323 tỷ đồng doanh thu thuần quý 3/2024, lập kỷ lục mới”, “Doanh thu quý 3/2024 của Vinhomes đạt kỷ lục”,… Những tiêu đề mỹ miều này xuất hiện tràn ngập trên các phương tiện truyền thông Việt Nam khi nói về kết quả kinh doanh quý III của Vinhomes. Tuy nhiên, khi chúng ta đi sâu vào phân tích báo cáo tài chính quý III năm 2024 của công ty này, bức tranh toàn cảnh lại không hoàn toàn tươi sáng như những gì được truyền thông Việt Nam tô vẽ.
Mặc dù doanh thu thuần quý III đạt hơn 33,300 tỷ đồng, tăng nhẹ 2% so với cùng kỳ năm trước. Tuy nhiên, lợi nhuận sau thuế lại giảm 16%, chỉ còn gần 9,000 tỷ đồng.
Dòng Tiền Thâm Hụt Tới Hơn 18 Nghìn Tỷ Đồng
Thực tế, nhìn vào kết quả kinh doanh 9 tháng đầu năm 2024, bức tranh tài chính của Vinhomes càng trở nên kém sắc. Doanh thu giảm mạnh 26%, đạt hơn 69.900 tỷ đồng, trong khi lợi nhuận chỉ đạt 20.600 tỷ đồng, giảm tới 36% so với cùng kỳ năm 2023. Với kết quả này, Vinhomes mới chỉ hoàn thành khoảng 58-59% kế hoạch doanh thu và lợi nhuận cả năm. Vậy “kỷ lục mới” được nhắc đến ở đây thực chất là gì?
Một điểm đáng báo động là Dòng Tiền Kinh Doanh của Vinhomes lại bị thâm hụt hơn 18,600 tỷ đồng trong 9 tháng đầu năm, bất chấp việc công ty vẫn báo lãi hơn 20,600 tỷ đồng.
Điều này cho thấy doanh thu của Vinhomes chưa đủ để bù đắp cho các khoản chi phí hoạt động đang tăng mạnh, đặc biệt là chi phí tài chính tăng gần 63%, lên hơn 1,500 tỷ đồng. Chi phí bán hàng và chi phí quản lý cũng tăng vọt lần lượt 138.5% và 74.4% so với cùng kỳ, lên hơn 1,600 tỷ đồng và hơn 1,100 tỷ đồng. Nói cách khác, Vinhomes đang trong tình trạng “lãi trên sổ sách, lỗ trên thực tế”, và đây là một nghịch lý đáng quan ngại.
Tình trạng này càng trở nên nghiêm trọng hơn khi xét đến việc Vinhomes đã nhận trước hơn 49,400 tỷ đồng từ khách hàng cho các dự án bất động sản và hợp đồng xây dựng (gần 80% từ các bên khác và hơn 20% từ các bên liên quan) mà vẫn rơi vào tình trạng thâm hụt dòng tiền. Điều này cho thấy mức độ “đói vốn” của doanh nghiệp lớn hơn nhiều so với những gì thể hiện trên báo cáo tài chính.
Nguyên nhân chính dẫn đến tình trạng thâm hụt dòng tiền là Khoản Phải Thu tăng vọt lên tới 62.000 tỷ đồng, trong đó đáng chú ý là Khoản Tiền Tạm Ứng Giải Phóng Mặt Bằng lên tới 95,400 tỷ đồng, tăng gần 55,900 tỷ đồng so với đầu năm. Khoản phải thu tăng đột biến này có thể xuất phát từ việc Vinhomes đẩy mạnh sản xuất kinh doanh. Tuy nhiên, đây cũng là một dấu hiệu tiềm ẩn rủi ro, bởi lẽ khoản phải thu luôn đi kèm với khả năng không thu hồi được. Hơn nữa, việc “tiền nằm im” trong các khoản phải thu khiến Vinhomes gặp khó khăn trong việc cân đối dòng tiền cho các hoạt động khác, chẳng hạn như chương trình mua lại 370 triệu cổ phiếu quỹ.
Mặc dù Lượng Tiền Mặt của công ty tăng hơn 3,000 tỷ đồng, đạt 20,600 tỷ đồng, con số này vẫn chưa phải là kỷ lục, bởi trong quý II năm 2022, Vinhomes từng nắm giữ hơn 29,800 tỷ đồng tiền mặt. Đáng nói hơn, nguồn gốc của 20,600 tỷ đồng tiền mặt hiện tại chủ yếu đến từ Hoạt Động Đầu Tư Và Tài Chính, chứ không phải từ hoạt động kinh doanh cốt lõi.
Nguồn Gốc Số Tiền Mặt Hơn 20,600 tỷ Đồng Của Vinhomes Quý III Năm 2024
Trong 9 tháng đầu năm, dòng tiền thu về từ các hoạt động tài chính của Vinhomes đạt gần 15,000 tỷ đồng. Con số này có được nhờ Vinhomes tăng cường vay nợ để có tiền mặt duy trì hoạt động, bên cạnh việc tất toán các khoản nợ đến hạn.
Tuy nhiên, chiến lược này cũng khiến tổng nợ vay tăng lên gần 72,200 tỷ đồng vào cuối quý III. Chưa kể, gần 1,800 tỷ đồng lãi vay đã được vốn hóa, nghĩa là được gộp vào chi phí xây dựng dự án thay vì được hạch toán ngay thành chi phí tài chính trong kỳ. Điều này dẫn đến chi phí lãi vay thực tế phải trả tăng mạnh từ hơn 710 tỷ đồng trong quý III năm 2023 lên hơn 1,500 tỷ đồng trong cùng kỳ năm nay. Đáng chú ý, giá trị trái phiếu phát hành đến cuối quý III đạt hơn 23,700 tỷ đồng, bao gồm hơn 2,400 tỷ đồng trái phiếu do Techcombank Securities (TCBS) phát hành và được đảm bảo bằng một số cổ phiếu niêm yết, có thể bao gồm cả cổ phiếu VHM của chính Vinhomes.
Vốn hóa lãi vay có nghĩa là thay vì ghi nhận tiền lãi phải trả ngay lập tức, Vinhomes sẽ gộp số tiền lãi này vào giá bán sản phẩm sau này. Ví dụ như bạn mua căn hộ 10 tỷ, bạn vay 5 tỷ và lãi vay là 1 tỷ sau 1 năm. Khi bán căn nhà với giá 15 tỷ (10 tỷ tiền vốn + 5 tỷ tiền lời + 1 tỷ tiền lãi), nhìn bề ngoài bạn lời 5 tỷ, nhưng thực chất bạn chỉ lời 4 tỷ thôi vì đã cộng 1 tỷ tiền lãi vào giá bán rồi.
Đáng lo ngại là hầu hết trái phiếu của Vinhomes, với tổng giá trị gần 27,500 tỷ đồng, đều do TCBS tư vấn phát hành và được đảm bảo bằng tài sản bất động sản. Sau những lùm xùm liên quan đến các sai phạm tài sản được đem thế chấp nhiều lần tại dự án như Ocean Park và Grand World, việc phần lớn trái phiếu được đảm bảo bằng bất động sản và đều do TCBS làm trung gian khiến nhiều người lo lắng về tính minh bạch và rủi ro tiềm ẩn.
Ngoài ra, Vinhomes còn thu gần 10,200 tỷ đồng từ hoạt động đầu tư. Đáng chú ý nhất có lẽ là khoản thanh lý các khoản đầu tư, mang lại cho Vinhomes khoản tiền ròng tới hơn 48,000 tỷ đồng. Khoản tiền này đủ để bù đắp cho các khoản đầu tư khác của Vinhomes như góp vốn doanh nghiệp khác, cho các đơn vị khác vay, thu lãi từ cổ tức, hay là thanh lý các khoản đầu tư v.v…
Mặc dù đây không phải là báo cáo kiểm toán nên không có thuyết minh chi tiết các khoản thoái vốn công ty, nhưng nếu đối chiếu với danh sách công ty liên kết trong báo cáo tài chính Bán niên 2024 thì trong quý III năm 2024
Vinhomes đã thoái vốn khỏi hai công ty là Công ty Trường Lộc và Công ty Phát Đạt khi trong báo cáo bán niên 2024 còn 2 công ty này. Tuy nhiên, nếu các công ty được thành lập và bán trong quý III thì vẫn sẽ là các ẩn số. Ví dụ như công ty dự án SV Holding bán hơn 5,400 tỷ đồng cho MIK chỉ trong 10 ngày thành lập vào tháng Mười Một 2023.
Cần nhắc lại rằng chính Vinhomes đã thoái vốn phần lớn khỏi hai công ty con là Trường Lộc và Phát Đạt và ghi nhận lợi nhuận gần 8,400 tỷ đồng trong báo cáo tài chính năm 2023.
Đáng chú ý, ông Nguyễn Phi Long, giám đốc của Trường Lộc, cùng vợ là bà Nguyễn Thị Hồng Kiều, đã mua một lượng lớn bất động sản tại các dự án của Vinhomes. Cụ thể, trong tháng Bảy 2024, họ đã mua 13 căn hộ tại Vinhomes Star City Thanh Hóa và 26 căn tại Vinhomes Vũ Yên. Trước đó, vào cuối năm 2022, cặp vợ chồng này cũng đã mua 70 căn hộ tại Ocean Park 3. Ngoài ra, ông Long còn sở hữu 51% cổ phần, tương đương 1,610 tỷ đồng vốn góp, tại Công ty TNHH Đầu tư và Phát triển Hưng Nghĩa, đơn vị sở hữu 49% cổ phần của Bất động sản Trường Lộc.
Cả Trường Lộc và Phát Đạt đều có ký kết hợp đồng hợp tác đầu tư với Công ty Cổ phần Phát triển Thành Phố Xanh liên quan đến dự án Vinhomes Vũ Yên Hải Phòng. Họ cũng đã huy động thành công 5,400 tỷ đồng thông qua hai lô trái phiếu với lãi suất 12%/năm, kỳ hạn 1 năm vào tháng Chín 2024.
Có thể thấy rằng các công ty Trường Lộc và Phát Đạt, hay kể cả Hưng Nghĩa có nhiều dấu hiệu là các công ty “vỏ bọc” được Vinhomes sử dụng để “làm đẹp” báo cáo tài chính. Đặc biệt khi dòng tiền từ Phát Đạt và Trường Lộc sẽ được tính vào doanh thu của Vinhomes sau khi công ty mẹ thoái vốn. Tương tự như trường hợp hợp đồng hợp tác giữa Nam An và VinFast đã giúp VinGroup tăng doanh thu hơn 5,000 tỷ đồng, việc sử dụng các công ty liên kết để tạo doanh thu “ảo” không phải là điều chưa từng xảy ra.
Lãi 4,100 Tỷ Đồng Từ Hợp Tác Đầu Tư Và Kinh Doanh
Doanh thu tài chính trong quý III của Vinhomes đạt gần 5,500 tỷ đồng, một con số đáng chú ý. Tuy nhiên, điều đáng quan tâm hơn là nguồn gốc của khoản doanh thu này. Cụ thể, hơn 4,100 tỷ đồng, chiếm phần lớn trong tổng doanh thu tài chính, đến từ các hợp đồng hợp tác đầu tư và kinh doanh. Nếu tính gộp cả khoảng 6,500 tỷ đồng doanh thu tài chính nửa đầu năm 2024, thì 9 tháng đầu năm 2024, khoản thu từ các hợp đồng hợp tác này đã lên tới hơn 10,600 tỷ đồng, cho thấy đây đang trở thành một nguồn thu quan trọng đối với Vinhomes.
Báo cáo tài chính quý III của Vinhomes không cung cấp thêm thông tin chi tiết về khoản thu 4,100 tỷ đồng từ các hợp đồng hợp tác. Tuy nhiên, nếu nhìn lại báo cáo tài chính nửa đầu năm 2024, chúng ta có thể thấy nguồn tiền doanh thu tài chính lại chủ yếu đến từ việc chia lợi nhuận từ các hợp đồng hợp tác với công ty mẹ là Vingroup và các công ty khác trong cùng tập đoàn. Những hợp đồng này có thể tương tự như hợp đồng giữa Trường Lộc, Phát Đạt với Thành Phố Xanh, hoặc hợp đồng hợp tác đầu tư trị giá hơn 5,000 tỷ đồng giữa Nam An và VinFast vào năm 2023 đã được đề cập trước đó. Điều này đặt ra câu hỏi về tính minh bạch và bản chất thực sự của các hợp đồng hợp tác này. Liệu bao nhiêu phần trăm trong những hợp đồng hợp tác này là thực và bao nhiêu phần là những giao dịch nội bộ nhằm mục đích “phù phép” báo cáo tài chính của công ty?
Phân tích sâu hơn về doanh thu tài chính và lợi nhuận sau thuế của Vinhomes qua các năm, chúng ta có thể thấy rõ xu hướng doanh thu từ hoạt động tài chính ngày càng chiếm tỷ trọng lớn trong tổng lợi nhuận sau thuế. Xu hướng này càng trở nên rõ rệt kể từ quý III năm 2023, khi nguồn thu tài chính của Vinhomes bắt đầu chuyển dịch từ các thương vụ thoái vốn sang các hợp đồng hợp tác đầu tư và kinh doanh. Hầu hết các hợp đồng này đều được ký kết với Vingroup và các công ty con, làm dấy lên lo ngại về sự phụ thuộc của Vinhomes vào tập đoàn mẹ và tiềm ẩn rủi ro nếu các giao dịch này không được thực hiện một cách minh bạch và công bằng.
Đằng sau thương vụ mua 370 triệu cổ phiếu
Mặc dù không bị bắt buộc phải mua bằng mọi giá, Vinhomes vẫn phải tuân theo quy định giao dịch, theo đó công ty phải đặt lệnh mua từ 11.1 triệu đến 37 triệu cổ phiếu mỗi phiên, kéo dài trong suốt một tháng. Quy định này gần như đảm bảo rằng Vinhomes sẽ phải chi hàng nghìn tỷ đồng để mua lại cổ phiếu quỹ, bởi chỉ cần Vinhomes đặt lệnh mua là sẽ có rất đông nhà đầu tư sẵn sàng bán.
Sau 13 phiên giao dịch, tức là hơn một nửa thời gian dự kiến của chương trình mua lại 370 triệu cổ phiếu quỹ, Vinhomes đã chi gần 5,000 tỷ đồng để mua 113.5 triệu cổ phiếu VHM, tương đương 30.68% tổng số cổ phiếu dự kiến mua lại.
Theo số liệu từ Sở Giao dịch Chứng khoán TPHCM (HoSE), tính đến hết ngày 8 Tháng Mười Một, Vinhomes đã mua lại tổng cộng 1135 triệu cổ phiếu quỹ VHM, đạt 30.68% kế hoạch. Đáng chú ý, giá cổ phiếu VHM trên thị trường đã giảm xuống còn 40,000 đồng/cổ phiếu vào ngày 8 Tháng Mười Một, giảm 17% so với thời điểm bắt đầu chương trình mua lại. Điều này cho thấy xu hướng đầu cơ ngắn hạn của một bộ phận nhà đầu tư, họ ưu tiên chốt lời nhanh chóng thay vì nắm giữ dài hạn dựa trên niềm tin vào tiềm năng tăng trưởng của công ty.
Về cơ cấu cổ đông, Vinhomes hiện chỉ có một cổ đông lớn duy nhất là VinGroup. Hai tổ chức nước ngoài là GIC (Singapore) và Viking Asia Holding, trước khi Vinhomes mua lại cổ phiếu quỹ họ nắm giữ lượng cổ phiếu tổng cộng xấp xỉ 370 triệu đơn vị, nhưng đều sở hữu dưới 5% cổ phần của Vinhomes. Do đó, nếu họ bán ra cổ phiếu cũng không bắt buộc phải công bố thông tin. Tuy nhiên, VHM thường xuyên nằm trong danh sách các cổ phiếu bị khối ngoại bán ròng mạnh trong 13 phiên giao dịch vừa qua.
Phân tích kỹ hơn cho thấy, đằng sau những lời khen ngợi về “kỷ lục” doanh thu của Vinhomes trên các mặt báo là một thực tế đáng lo ngại về tình hình tài chính của công ty. Dòng tiền đang bị thâm hụt nghiêm trọng, nợ vay tăng cao, và có dấu hiệu “xào nấu” sổ sách. Chi phí hoạt động tăng mạnh nhưng không tương xứng với doanh thu, cho thấy hiệu quả kinh doanh đang suy giảm. Việc công ty phải bỏ ra một số tiền lớn để mua lại cổ phiếu quỹ trong bối cảnh này càng làm gia tăng áp lực lên dòng tiền. Tất cả những yếu tố này vẽ nên một bức tranh tài chính kém lạc quan về Vinhomes, đặt ra nhiều câu hỏi về khả năng duy trì tăng trưởng bền vững trong dài hạn.
Liệu những con số “kỷ lục” có thực sự phản ánh sức khỏe tài chính của doanh nghiệp, hay chỉ là lớp vỏ hào nhoáng che đậy những vấn đề tiềm ẩn bên trong? Đây là câu hỏi mà các nhà đầu tư cần cân nhắc kỹ lưỡng trước khi đưa ra quyết định.
