Thắt chặt định lượng
Các ngân hàng trung ương (Central Bank-CB) đã hai lần ngăn chặn suy thoái toàn cầu trong 15 năm qua: Một lần sau cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008 và một lần nữa vào lúc cao điểm đại dịch Covid-19. Nhưng các biện pháp được triển khai để khôi phục lòng tin và giữ dòng tiền chảy từ ngân hàng vào nền kinh tế là một thử nghiệm rủi ro cao và khi không sử dụng nữa có thể làm mất ổn định hệ thống tài chính thế giới.
Các CB đã mua trái phiếu chính phủ trị giá hàng chục ngàn tỷ đôla và các tài sản khác nhằm giảm phí tổn vay dài hạn và kích thích nền kinh tế. Biện pháp được gọi là “nới lỏng định lượng” (quantitative easing-QE) này đã tạo ra một cơn lũ “tiền mặt vay dễ” (easy money) và cho các nhà hoạch định chính sách quyền lực mới đối với thị trường tài chính trong cái mà các nhà đầu tư gọi là “kỷ nguyên tiền vay dễ” (the era of easy money).
Nhưng kể từ khi lạm phát đạt mức cao nhất trong vòng một thế hệ vào năm ngoái, các CB bắt đầu thực hiện một nhiệm vụ với quy mô chưa từng có: Thu hẹp bảng cân đối kế toán (balance sheet) cồng kềnh của họ bằng cách bán chứng khoán hoặc để chúng đáo hạn và… biến mất khỏi sổ sách!
Theo một phân tích gần đây của công ty xếp hạng Fitch Ratings, quyết định “thắt chặt định lượng” (Quantitative Tightening-QT) của các CB hàng đầu sẽ hút hai ngàn tỷ đôla thanh khoản ra khỏi hệ thống tài chính trong hai năm tới” và tình trạng thiếu thanh khoản (số tiền mặt ngân hàng có sẵn để trả cho người rút tiền) sẽ làm gia tăng căng thẳng đối với hệ thống ngân hàng và thị trường, vốn đang phải vật lộn với lãi suất tăng mạnh và các nhà đầu tư khó tính.
Raghuram Rajan, cựu Thống đốc Ngân hàng Dự trữ Ấn Độ (Reserve Bank of India), người từng phát biểu về những rủi ro này tại hội nghị các CB ở thành phố Jackson Hole thuộc tiểu bang Wyoming, lưu ý: “Có những lo ngại chúng ta đang ở trong một lãnh thổ chưa được khám phá và những hậu quả không mong muốn có thể xảy ra khi vận dụng QT”.
Bảng cân đối kế toán phình to
CNN cho biết, theo Fitch, từ 2009-2022, việc mua trái phiếu chính phủ dài hạn và các tài sản như chứng khoán được đảm bảo bằng thế chấp của Cục Dự trữ Liên bang Hoa Kỳ (Fed), Ngân hàng Anh, Ngân hàng Trung ương Châu Âu (European Central Bank-ECB) và Ngân hàng Nhật Bản (Bank of Japan) đạt tổng trị giá $19.7 ngàn tỷ. Giờ đây, các CB có ảnh hưởng nhất thế giới (trừ Ngân hàng Nhật Bản) đang giảm dần quy mô bảng cân đối kế toán của họ và không ai biết chắc điều gì sẽ xảy ra khi ngày càng nhiều thanh khoản bị rút khỏi hệ thống tài chính.
Năm 2017, bà Janet Yellen, Bộ trưởng Tài chính Mỹ, đã so sánh QT với việc “quan sát sơn đang khô” (watching paint dry) và mô tả quá trình này là “thứ gì đó chạy ngầm trong nền” (something that runs quietly in the background). Raghuram Rajan, hiện là giáo sư tài chính tại Đại học Chicago, không đồng ý với Yellen, vì theo ông: “Các nhà đầu tư và ngân hàng vẫn có thể điều chỉnh chiến lược của họ tuỳ theo lượng tiền trong hệ thống tài chính. Vấn đề là nhu cầu về thanh khoản tăng vọt trong khi QE đã trở thành một giải pháp gây nghiện!”.
Năm 2003, chỉ cần Fed gợi ý giảm tốc độ mua tài sản cũng dẫn đến cái gọi là “cơn thịnh nộ bán tháo” (taper tantrum) khi các nhà đầu tư bán phá giá trái phiếu và cổ phiếu của chính phủ Mỹ. Và khi CB thử áp dụng QT bằng cách thu hẹp quy mô bảng cân đối kế toán từ 2017-2019, rắc rối lập tức xuất hiện ở một số thị trường. Ví dụ, vào Tháng Chín, 2019, thị trường cho vay qua đêm của Hoa Kỳ (thời điểm các ngân hàng dùng để vay tiền nhanh chóng và rẻ trong thời gian ngắn) bất ngờ bùng nổ khiến Fed phải “tiếp máu” thanh khoản khẩn cấp. “Nói rõ hơn, sẽ có rất nhiều điều không chắc chắn khi ‘thời kỳ tiền vay dễ’ kết thúc và một chương mới bắt đầu” – Gary Richardson, giáo sư kinh tế tại Đại học California, Irvine nhận định.
Dấu hiệu căng thẳng
Tám tháng qua, theo một số chuyên gia, các tác động gây bất ổn của QT được thể hiện rõ nhất trong lúc thị trường căng thẳng (acute market stress). Ví dụ đợt bán tháo mạnh trái phiếu chính phủ Vương quốc Anh vào Tháng Chín năm ngoái khiến đồng bảng Anh lao dốc và buộc Ngân hàng Trung ương Anh phải can thiệp nhiều lần. Bán tháo được kích hoạt một phần bởi những lo ngại về kế hoạch tăng vay nợ chính phủ của cựu Thủ tướng Liz Truss và Ngân hàng Anh chuẩn bị bán nợ công.
Các nhà đầu tư dự đoán rằng nguồn cung trái phiếu chính phủ dư thừa sẽ làm giảm giá trị của chúng. Các nhà phân tích của Fitch cho biết trong báo cáo của họ: “Cuộc khủng hoảng cho thấy nguy cơ xảy ra tình trạng mất trật tự trên thị trường trái phiếu chính phủ trong thời gian vận dụng QT và nên xem là một lời cảnh báo”. Rajan giải thích: QT thực sự gây ra sự hỗn loạn trong hệ thống ngân hàng Hoa Kỳ, làm lộ diện những người chơi yếu như Silicon Valley Bank.
Các ngân hàng chứng kiến lượng tiền gửi tăng vọt trong thời kỳ tiền tệ dễ dàng, khiến các khoản nợ phải trả chồng chất vượt quá số tiền được bảo hiểm bởi chính phủ liên bang. Sau đó, các CB bắt đầu rút thanh khoản khỏi hệ thống tài chính tạo ra sự thiếu hụt nguy hiểm nếu người gửi tiền đột ngột đòi lại tiền của họ. Thậm chí tệ hơn, nhiều ngân hàng còn lỗ lớn trên bảng cân đối kế toán do các CB đồng loạt tăng lãi suất. Lãi suất cao hơn đã làm xói mòn giá trị một phần đáng kể các khoản đầu tư của ngân hàng, gồm cả trái phiếu chính phủ dài hạn từng được xem là an toàn.
Kịch bản nào có thể xảy ra?
Các CB cho biết họ đang áp dụng cách tiếp cận từ từ và có thể dự đoán đối với QT để giảm thiểu nguy cơ. “Những gì chúng tôi cố gắng làm là xác định được các cột mốc trên bản đồ lộ trình vận dụng QT – Dave Ramsden, phó thống đốc phụ trách thị trường và ngân hàng tại Ngân hàng Anh nói như thế trong cuộc điều trần cách nay hai ngày trước Hạ viện Anh. Trong một lưu ý cho khách hàng trong tuần này, Jennifer McKeown, nhà kinh tế trưởng toàn cầu tại Capital Economics, lưu ý: “Thị trường trái phiếu dường như nhạy cảm hơn với việc tăng lãi suất trong năm qua. Tác động của QT cho đến nay là… khiêm tốn”.
Tuy nhiên, thị trường vẫn còn mong manh. Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) cho biết trong báo cáo về ổn định tài chính vào tháng trước: “Ở khu vực đồng euro, ở Hoa Kỳ và Anh, thị trường trái phiếu chính phủ đang giảm thanh khoản khiến chúng dễ bị tổn thương trước những biến động giá lớn bất thường.
Cuộc khủng hoảng Tháng Chín tại Anh cho thấy các nhà đầu tư không phải là người duy nhất gặp rủi ro từ QT mà các chính phủ cũng thế. Dù mức nợ của chính phủ đã tăng vọt trong những năm gần đây, chi phí trả nợ vẫn giảm nhờ các CB sẵn sàng mua một lượng lớn nợ; nhưng nay chính phủ cần tìm người mua khác nếu họ muốn tài trợ cho các dự án đầu tư xanh hoặc các biện pháp số hóa nền kinh tế của họ.
